Михаил Семёнов [email protected]

Каждое динамично развивающееся предприятие вынуждено принимать решение о приобретении новых основных средств, которые финансируются долгосрочными фондами. Предприятия имеют два источника долгосрочного финансирования: собственные средства и внешние долгосрочные фонды. Выбор между внутренними и внешними источниками финансирования зависит от делового цикла предприятия: чем выше рентабельность, тем менее предприятие полагается на внешние источники. Внешнее финансирование обеспечивают инвесторы и кредиторы. Инвесторы финансируют предприятие, покупая его ценные бумаги на финансовых рынках. Эти ценные бумаги делятся на долговые и долевые.

В настоящее время долговое финансирование предпочтительнее - в независимости от страны долги составляют основную часть внешнего финансирования. В свою очередь новые выпуски акций составляют малую и всё уменьшающуюся долю в международном долгосрочном финансировании. Как правило, для долгового финансирования предприятие использует различные инструменты в зависимости от того, обращаются ли они к специализированным финансовым посредникам или выходят на рынок без посредников. Альтернативой прямого публичного размещения своих ценных бумаг для заёмщика является получение займа от специализированного финансового посредника, который привлекает в свою очередь депозиты или выпускает свои ценные бумаги под этот займ. Эти альтернативные инструменты, как правило, – коммерческие банковские кредиты для краткосрочных и среднесрочных займов, или для долгосрочных займов - размещаемые на частной основе облигации, которые продаются ограниченному числу инвесторов - страховым компаниям и пенсионным фондам. Рассматриваемые облигации намного больше похожи на займы, чем размещённые публично ценные бумаги, так как режим обращения этих облигаций (например, возможность изменения по договоренности условий выпуска до срока погашения облигации, право держателя облигации запрещать эмитенту прибегать к новым займам, продавать активы и другие сложные условия) фактически совпадает с условиями кредитов.

1. Современные тенденции международных рынков капитала

Исторически сложилось, что предприятия стран Англо-саксонской рыночно-ориентированной финансовой системы с развитыми институциональными инвесторами (пенсионные фонды, паевые инвестиционные фонды, университеты, другие некоммерческие организации, страховые фонды и другие), таких как США, Великобритании и других, финансируются напрямую путем выпуска своих ценных бумаг на финансовых рынках. В странах альтернативной ориентированной на банки финансовой системы – Японии, Германии, Франции и других – предприятия прибегают в основном к банковскому заимствованию. На финансовых рынках стран этой системы, особенно на японских рынках, отчётливо наметилась тенденция самим занимать средства через продажу на рынке капиталов выпущенных ценных бумаг вместо получения займов у финансовых посредников. Этот процесс называется секьюритизацией (от англ. security- ценная бумага). Отход от традиционной системы, например, японских компаний, является следствием азиатского кризиса второй половины 90-х годов, который вскрыл недостатки ориентированной на банки финансовой системы. Основной причиной кризиса в данном ракурсе являются так называемые “кейретсу” - огромные финансово-промышленные группы с главным банком в центре, который распределяет дешёвые ресурсы не на основе рыночной конкуренции, а по критерию личных знакомств и связей, растрачивая таким образом сотни миллиардов долларов накопленных тяжёлым трудом инвестиций на нерентабельные грандиозные проекты. Завоевание доли рынка за счёт грандиозных промышленных инвестиций ставилось в приоритет над объёмом прибыли. Например, рентабельность капитала в США до азиатского кризиса в 1995 году превосходила аналогичный показатель в Японии и Германии на 50 %. И это при меньшей склонности к сбережению американцев. Данный парадокс обусловлен строгой подотчетностью американского менеджмента перед акционерами, критерием эффективности работы которых является показатель прибыли на одну (а не рыночная доля); финансовой прозрачностью, позволяющей инвесторам принимать осознанные решения, и сложившейся совершенной конкурентной средой, наказывающей несознательных кредиторов и разоряющей неэффективные компании-заёмщики. Таким образом, после кризиса стоимость банковского заимствования повысилась из-за возросшей конкуренции компаний на рынке долгосрочного финансирования, чьи проекты стали финансироваться банками всё более в соответствии с рыночными критериями эффективности вложений. Удорожанию банковских кредитов способствует также продолжающийся уже около двух десятилетий процесс финансового дерегулирования, инициируемого правительствами с целью развития местных финансовых рынков. Так как в результате снятия ограничения на рынках капитала растёт стоимость привлечения банками депозитов в условиях, когда при отмене различных законодательных ограничений на финансовых рынках банки в определённой степени уже не являются монополистами и не могут устанавливать сравнительно низкие процентные ставки на привлекаемые депозиты, которые рассматриваются как источники кредитов. С другой стороны, как следствие процесса дерегуляции снижается стоимость фондов, получаемых на финансовом рынке без посредников, обращение к которым уже не является единственной приемлемой альтернативой. Эти две тенденции снижения стоимости капитала, привлекаемого без посредников, и роста стоимости банковского заимствования обуславливают развитие секьюритизации. Другой положительной тенденцией на международных рынках долгосрочного финансирования является снижение стоимости заимствования на основе публичного размещения своих ценных бумаг для малоизвестных компаний. Исторически, они занимали у банков или, как в США, размещали облигации на частной основе среди страховых компаний. Но в виду развития телекоммуникаций и других технологий информация о заёмщиках стала доступной не только специализированным кредиторам. Обладая дешёвой и надёжной информацией о заёмщике, для инвесторов стало предпочтительнее обходить посредников в лице банков и финансировать не только известных и безупречных заёмщиков.

Данные процессы бурного развития телекоммуникаций и технологий и финансового дерегулирования, в результате которого упраздняются структуры, препятствующие конкуренции и защищающие местные рынки, смывают различия между местными и иностранными финансовыми рынками. Глобализация финансовых рынков приводит к беспрецедентной конкуренции между ключевыми финансовыми центрами и институтами, что способствует дальнейшему снижению издержек международного финансирования. Для возвращения капиталов утратившие лидерство финансовые центры вынуждены отказываться от устаревших и дорогостоящих ограничений. Процесс дерегуляции получил дополнительный импульс в странах с ориентированной на банки финансовой системе в связи с растущей убеждённостью народных масс, что данная система не способствует адекватному кредитованию малого и среднего бизнеса, который является основой роста и инноваций. В результате этих процессов объём привлекаемых средств на международных рынках капитала резко вырос за последнее десятилетие. В 1990 году данный показатель составил 450 млрд. долл., а в 1997 –уже 1,8 трлн. долл.

Если конкуренция выступает в роли двигателя международной финансовой системы, то инновации являются её топливом. Финансовые инновации позволяют перекладывать и диверсифицировать риски. Они также дают возможность компаниям проникать на прежде недоступные рынки и позволяют инвесторам и эмитентам обходить налоговое законодательство. Компании могут оформить выпуск ценных бумаг так, чтобы занять конкретную нишу на рынке капиталов и привлечь средства таким образом по более низкой цене со сравнительно одинаковым риском. В 90-х годах шведская корпорация SEK, кредитующая экспорт, заняла на один год примерно два миллиарда долларов. Чтобы снизить издержки финансирования SEK применила финансовую инновацию. Компания организовала выпуск облигаций, разделённый на две части – купонные и дисконтные, и продавала их частями инвесторам. Купонные облигации соответствовали интересам японской страховой компании, которая искала только ценные бумаги, приносящий процентный доход. Тогда как дисконтная часть продавалась европейским инвесторам, предпочитающие доходы в форме прибыли на капитал как облагаемые по более низкой налоговой ставке, чем процентные поступления. В результате такого разделения корпорации удалось осуществить финансовую сделку, которая по частям стоила больше, чем в целом. Решение проблемы обхождения налогообложения выразилось в схеме, к которой прибегала компания “Сибнефть” в 1997 г., когда разместила трехлетние еврооблигации на $150 млн. Компания получила кредит от Salomon Brothers International Limited, которая впоследствии выпустила облигации на Западе под этот кредит. Держателям этих облигаций, естественно, не пришлось платить налоги в России. Аналогичную схему компания намерена применить и при запланированном выпуске трёхлетних еврооблигаций на сумму $250 млн. в октябре 2002 года.

Финансовые инновации резко увеличили мобильность международного капитала. Международный капитал проходит через основные международные финансовые центры, такие как Лондон, Токио и Нью-Йорк. Политическая стабильность и минимальное правительственное вмешательство являются предпосылками становления и развития этих центров. Не удивительно, что Лондон занимает здесь доминирующую позицию, что обусловлено исторической дерегулированностью его финансового рынка. Именно здесь примерно 33 года назад возник еврорынок. В целом международные финансовые рынки развиваются везде, где местное законодательство их не запрещает и, где им удаётся привлечь участников. Развитие осуществляется в двух категориях: иностранное финансирование и евровалютное финансирование. В первом случае происходит финансирование субъекта на зарубежном рынке в местной валюте, во втором – также на зарубежном рынке, но в валюте третей страны.

2. Иностранное долгосрочное финансирование

Иностранное долгосрочное финансирование распадается на привлечение средств на иностранном фондовом рынке с помощью иностранных облигаций и акций и на получение иностранных займов.

2.1 Иностранные облигации

Рынок иностранных облигаций является просто частью местного рынка облигаций, выпущенных иностранцами. Иностранные облигации также регулируется местными законами и должны деноминироваться в местной валюте. Они выпускаются с фиксированной и плавающей ставками и в виде облигаций, производных от акций. Облигации с плавающей ставкой имеют купоны, процент по которым пересматривается раз в 3-6 месяцев. Новая ставка устанавливается как фиксированная надбавка на изменяющуюся ставку по государственным облигациям или векселям надёжных эмитентов. Производные от акций облигации могут быть конвертируемыми и в форме варрантов. В первом случае они конвертируются на определённое число акций до даты погашения. Во втором, владелец варрантов получает право купить определённое количество акций в течение установленного срока. Уже более 20 лет конвертируемые облигации широко применяются на мировых фондовых рынках для привлечения капитала, финансирования программ развития и других корпоративных целей. Объем размещения конвертируемых облигаций на главнейших мировых рынках составляет десятки миллиардов долларов в год. Традиционными покупателями конвертируемых облигаций являются институциональные инвесторы Западной Европы, главным образом крупные фонды. Большие объемы размещаются также на биржах Юго-Восточной Азии. Инвесторы США стали играть активную роль с начала 90-х годов после введения правила 144А, которое позволяет эмитентам, в том числе и иностранным, торговать публичными выпусками в США на незарегистрированных частных площадках. В результате, эти иностранные эмитенты могут не выполнять жёсткие требования Комиссии по ценным бумагам и биржам США (SEC) по раскрытию информации и отчётности. Также популярность конвертируемых иностранных облигаций объясняется тем, что выпуск конвертируемых облигаций имеет более низкую стоимость обслуживания по сравнению с выпуском обыкновенных иностранных облигаций в связи с тем, что инвестор имеет возможность получить доход от конвертации облигаций в акции, если рыночная цена последних существенно возрастает. Кроме того, требования, предъявляемые к эмитенту, менее жесткие, чем в случае проведения прямого заимствования.

2.2. Иностранные акции

Вторая составляющая иностранного фондового рынка – финансирование путём продажи акций на иностранных рынках в валюте этих рынков. Преимущество этого источника финансовых ресурсов заключается в возможности диверсификации риска компании от продажи своих акций на одном национальном рынке. В результате происходит изоляция компании от возможного влияния крупных местных акционеров. Другой положительный момент проявляется в случае со слишком большой эмиссией, которую местный рынок не может разместить. Кроме того, расширение базы инвесторов компании, особенно из ведущих финансовых центров, увеличивает спрос на акции и, следовательно, приводит к росту их котировок. Данная форма финансирование, особенно компаний с торговой маркой, является в определённом роде рекламной акцией. Торговая марка в виде наименования эмитента попадает в средства массовой информации, освещающие события на финансовых рынках. Финансовые менеджеры корпораций находят для себя и другие дополнительные причины необходимости выпуска акций за рубежом. Подтверждению этому служат статистические данные по так называемым акциям “янки”, проданными иностранными эмитентами в США. В течение 1991-1996 гг. их стоимость возросла с 5 до 16 млрд. долларов. Корпорации, выпускающие акции “янки”, должны соответствовать определённым требованиям. Эти требования к раскрытию финансовой информации и отчётности - одни из самых высоких, что влечёт за собой существенные затраты. Поэтому более дешёвой альтернативой данному инструменту являются американские депозитарные расписки (АДР), которые позволяют не выполнять данные предписания. АДР свидетельствует о том, что их владельцы имеют акции какой-либо иностранной корпорации и дают держателям определенные права акционеров. Акции не пересекают национальных границ, а остаются в местных банках-хранителях на территории страны-эмитента этих бумаг. АДР могут распространяться публичным или частным размещением. АДР публичного размещения продаются широкому кругу инвесторов. АДР частного размещения распространяются только среди ограниченного числа акционеров. АДР публичного размещения делятся на 1, 2 и 3 уровень. АДР первого уровня выпускаются на акции, находящиеся во вторичном обращении и торгуются на американском внебиржевом рынке. АДР второго уровня также выпускаются на акции, находящиеся во вторичном обращении, но торгуются через систему внебиржевой торговли NASDAQ и американские фондовые биржи, что значительно повышает их ликвидность. АДР третьего уровня выпускаются на акции при их первичном размещении, используются для увеличения собственного капитала эмитента и торгуются через систему внебиржевой торговли NASDAQ и американские фондовые биржи. Таким образом, АДР, например, позволяют американским инвесторам приобретать акции российских предприятий-эмитентов АДР без выхода на российский рынок, вывоза из России в США акций, и получения соответствующих разрешений на ввоз капитала в Россию. Американские депозитарные расписки активно обращаются практически на всех мировых рынках. Это подтверждает тот факт, что они входят в листинг бирж и электронных торговых систем таких финансовых центров, как Нью-Йорк, Лондон, Сингапур, Берлин, Франкфурт-на-Майне и других. Например, общий объем депозитарных расписок, включенных в листинг, составляет приблизительно 5% от всего количества бумаг, торгуемых на трех ведущих биржах США. За последние два года рынок АДР, выпущенных на акции российских предприятий, превратился в один из наиболее динамично развивающихся рынков в мире. Уже около двадцати российских компаний завершили программы по выпуску АДР. Для иностранных компаний АДР в настоящее время представляют собой наиболее привлекательную форму инвестирования в российские ценные бумаги, поскольку по темпам роста последние значительно опережают большинство иностранных акций, а также являются основным способом приобретения крупных пакетов акций. В целом с конца 2000 г. до 9 ноября 2001 г. российский индекс АДР Банка Нью-Йорка вырос на 31,4 %, несмотря на общее падения индексов АДР Банка Нью-Йорка для развивающихся стран на 17,8 % и для всех стран на 24,0% за тот же период. Для отечественных фирм АДР предоставляют возможность заключать сделки с крупнейшими западными компаниями, желающими вкладывать денежные средства в бумаги российских эмитентов, но опасающимися напрямую выходить на наш рынок из-за множества проблем, таких, например, как несовершенство законодательной базы, огромная территория и отсутствие отлаженного механизма перерегистрации прав собственности на ценные бумаги. Очевидно, что для крупных международных компаний предпочтительнее работать с привычными для них АДР, исключающими риски, которые свойственны для акций развивающихся рынков. Проведение операций купли-продажи АДР за пределами страны-эмитента акций позволяет также уходить от уплаты налога на прибыль и других местных налогов.

Уполномоченным банком-депозитарием, который выпускает АДР на акции российских компаний и осуществляет расчёты по ним, является The Bank of New York, кастодиальные услуги (услуги банка-хранителя акций) предоставляет The Bank ING Eurasia. Торговля АДР на российские акции осуществляется в основном на Нью-йоркской бирже NEWEX и на Нью-йоркской фондовой бирже NYSE. На NEWEX в 2001 г. начались торги АДР на акции РАО “ЕЭС России”. Компания “Вимм-Билль-Данн продукты питания” 9 февраля 2002 г. объявила о программе первичного открытого размещения акций (IPO). Эти АДР прошли листинг на NYSE. АДР были размещены по $19,5 за штуку, каждая из которых равняется одной акции. Было размещено 10,62 млн. расписок, что составляет 25% капитала плюс одна акция. Кроме этой компании на NYSE торгуются АДР на акции всего четырёх российских компаний: ОАО “Ростелеком”, ОАО “Татнефть”, ОАО “Вымпелком”, ОАО “Мобильные ТелеСистемы”.

2.3. Иностранные банковские кредиты

Кроме иностранного финансирования на фондовых рынках компании привлекают иностранные банковские кредиты, которые представляют ту долю местного банковского кредитования, которая приходится на иностранцев для использования за границей. Как и в случае с иностранными облигациями, местное законодательство зачастую ограничивает сумму банковских кредитов для иностранцев. Кредитование отечественного бизнеса на международных финансовых рынках осуществляется в виде синдицированных кредитов. Эти кредиты предоставляются несколькими кредиторами одному заёмщику, что позволяет кредитору существенно снизить риски. С середины 90-х годов российские предприятия достаточно успешно заимствовали деньги на синдицированной основе на лондонском и французском рынке коммерческих кредитов, а также в США. В России до кризиса в августе 1998 года иностранными банками было выдано от 8 до 10 млрд. долл. синдицированных кредитов различным коммерческим структурам.

Кредитовались преимущественно предприятия, у которых сделки и вообще годовой объём продаж не менее 50 млн. долларов. Причём, либо это устойчивые внутренние продажи, либо экспорт. Очень большие требования банком-организатором и другими участниками кредита предъявляются к прозрачности финансовой отчётности заёмщика. Кроме того, заёмщик должен иметь положительную кредитную репутацию, а большая часть его дохода должна быть номинирована в валюте предоставления кредита.

Данная форма фундирования хорошо подходят для заемщиков, не имеющих большого опыта работы на международных рынках. Начав кредитную историю с небольших кредитов, заемщик может в дальнейшем рассчитывать на снижение ставок и увеличение объемов своих заимствований на внешних рынках, переход к более сложным формам международного финансирования, таким как АДР и еврооблигациям, которые будут рассмотрены далее. В целом, отечественные субъекты при выходе на международные финансовые рынки относительно редко прибегают к иностранному банковскому кредитованию. Иностранное банковское кредитование осуществляется преимущественно на межправительственном уровне.

3.Евровалютное долгосрочное финансирование

Евровалютное долгосрочное финансирование представляет собой остальную часть международного долгосрочного финансирования. В отличие от иностранного, евровалютное долгосрочное финансирование осуществляется в иностранной валюте для страны, где оно был применено. Причём, разделение по трём инструментам остаётся аналогичным разделению в иностранном фундировании. А именно: на акции, облигации и кредиты.

3.1 Глобальные депозитарные расписки

Если депозитарные расписки, выпускающиеся в долларах, размещаются на рынках за пределами США, то речь идёт о глобальных депозитарных расписках (ГДР). Выпуск ГДР является составной частью второго направления международного рынка капиталов- евровалютного долгосрочного финансирования. ГДР торгуются на еврорынке, выпускаются при первичном размещении акций и проходят листинг на фондовых биржах. Принцип их обращения такой же как и у АДР. Аналогично, ГДР представляют собой ценные бумаги, выпускаемые не самим эмитентом, а банком-депозитарием, что также придает им больший вес в глазах потенциальных инвесторов, в частности, зарубежных. В конце декабря 2000 г. ОАО “Аэрофлот” заключил депозитное соглашения с компанией Bankers Trust Company о выпуске глобальных депозитарных расписок 1 уровня, в размере 20% от уставного капитала. Bankers Trust Company входит в группу Deutsche Bank, что является безупречной гарантией надёжности этих расписок. Российские ГДР проходят листинг в основном на Лондонской и Франкфуртской фондовых биржах. На обеих биржах представлены ГДР порядка несколько десятков российских эмитентов. Наибольшую долю среди них составляют компании “Сургутнефтегаз”, “Юкос”, РАО “ЕЭС России”, “Мосэнерго”, “Татнефть”, “Иркутскэнерго”, “Самараэнерго”.

3.2 Евровалютные кредиты

Кроме ГДР евровалютное долгосрочное финансирование включает в себя евровалютные кредиты и еврооблигации. Евровалютные кредиты выражены в свободно конвертируемой валюте, вложенной в банке, который находится вне страны её происхождения. Возникновение евровалютного кредитного рынка после Второй мировой войны связано с опасениями СССР, что его долларовые депозиты в американских банках могут быть арестованы по заявлениям американских граждан, лишившихся собственности во время революционных преобразований в Советской России. В результате, эти депозиты были переведены в британские и французские банки. Но действительная причина существования и развития евровалютного рынка заключается в существовании правительственных ограничений, таких как резервные требования на депозиты в банках, налогообложение банковской деятельности, ограничение процентной ставки на депозиты и кредиты, создание неравного положения для отечественных и иностранных банков. Однако, в последнее время наметилась тенденция отмены ограничений и выравнивания издержек и процентных ставок на местном и евровалютном рынке.

Важнейшая характеристика евровалютного рынка выражается в том, что займы здесь в отличие от местного рынка кредитов осуществляются на основе фиксированной надбавки над изменяющейся каждый день процентной ставкой LIBOR (Лондонская межбанковская процентная ставка предложения). Эта надбавка пересматривается обычно раз в полгода. Её величина зависит от уровня воспринимаемого инвестором риска на кредитование конкретного заёмщика. При минимальном риске дефолта надбавка может быть даже отрицательной. Некоторые заёмщики с высоким кредитным рейтингом (различные крупные корпорации и банки) и наднациональные институты (например, Мировой банк) берут займы по цене ниже ЛИБИД (Лондонская межбанковская процентная ставка спроса). ЛИБИД представляет собой процентную ставку, уплачиваемую одним банком другому за привлечённый депозит, и устанавливается ниже ЛИБОР примерно на 0,125 %. Данная практика выражает собой тенденциозное явление снижения роли ЛИБОР как отправной точки в установлении цены кредита. С другой стороны, в условиях среды с высокой неопределённостью надбавка на LIBOR в виде премии на риск может достигать 4-5%. В июне 2001г. “Зенит” привлёк западный синдицированный евровалютный кредит в сумме 20 млн долл. на один год по ставке LIBOR + 4%. Это первый аналогичный случай после российского дефолта в 1998 г. Для корпоративных заемщиков, рассчитывающих на западное финансирование, появился ориентир стоимости денег. Кредит был организован лондонским Standard Bank. Лид-менеджерами займа выступили Credit Suisse First Boston, Dresdner Bank, Moscow Narodny Bank и Ost-West Handelsbank.
Кредит достаточно дорогой, но главным достижением “Зенита” в данном случае является не привлечение денег, а создание кредитной истории. Хотя на внутреннем рынке под такую ставку занять значительную сумму в валюте было бы нелегко. В принципе, это подтверждение того, что доверие к российским банкам возвращается. Можно ожидать, что другие банки тоже начнут занимать на внешнем рынке, но подождут более выгодной конъюнктуры. До кризиса 1998 г. частные банки получали синдицированные кредиты под более низкие проценты (в среднем LIBOR + 3%).

Евровалютные кредиты выдаются на срок примерно от трёх до десяти лет. В настоящее время наблюдается тенденция увеличения этого срока. Десятилетние кредиты для первоклассных заёмщиков становятся не редкостью. Кредиторами на этом рынке являются исключительно банки, которые, как правило, образуют синдикаты для крупного кредитования. Банк, получивший запрос на кредитование, обычно управляет синдикатом. Он и приглашает ещё несколько банков для участия в кредитовании. В зависимости от размера и вида кредита синдикат получает комиссионные от 0,25% до 2 % от суммы кредита. В случае выделения кредитной линии на неиспользованную часть кредита заёмщик платит около 0,5 % в годовом исчислении, и при досрочном, несогласованном заранее погашении части долга уплачиваются штрафы. В конце всех предварительных вычислений будущих потоков платежей заёмщик должен определить эффективную процентную ставку, которая в отличие от зафиксированной в будущем кредитном договоре равняется дроби от деления реально понесённых расходов по организации и обслуживания займов на сумму фактически полученных средств. Получившаяся в результате эффективная процентная ставка может повлиять на решение финансового менеджера о выборе источника долгосрочного финансирования. Если же сравнивать евровалютное кредитование и кредитование на отечественных рынках, то процентный спрэд (разница между ставками по кредиту и депозиту) по первому виду в целом оказывается уже, чем по второму. Зачастую случается, что занять, к примеру, доллары обойдётся дороже в стране их происхождения США, чем в Великобритании. Данный парадокс имеет место за счёт государственного валютного контроля в разнообразных вариантах его осуществления. Однако, даже в случае его отсутствия, данное явление может иметь место, что в свою очередь обусловлено возможностью установления валютного контроля в будущем. В частности, ставка по кредитам может быть ниже на евровалютных банковских рынках из-за более низких издержек кредитования не только в результате отсутствия на этих рынках валютного контроля и налогов на такие операции, но и за счёт известности большинства заёмщиков, что снижает издержки на сбор информации на них и её анализ. Также снижению издержек способствует большой объём евровалютного кредита, который к тому же характеризуется стандартизацией кредитных договоров и их осуществлением по телефону или телексу, в процессе которого не происходит реального движения валюты как в случае с отечественными и иностранными кредитами, а лишь переход прав и обязательств. Большой объём обеспечивается синдикатом банков, что принципиально отличается от местного кредита, который выдаётся, как правило, одним банком.

Евровалютное кредитование, осуществляемое в основном в долларах, может происходить в различных валютах. Всё больше кредитных договоров в связи с этим включают в себя мультивалютную оговорку, которая даёт заёмщику право конвертировать заем в любую другую установленную валюту на определённую дату. В результате заёмщику удаётся эффективнее синхронизировать свои валютные платежи и поступления.

3.3. Еврооблигации

Принципиальная особенность механизма евровалютного кредитования заключается в том, что инвесторы открывают краткосрочные депозиты в банках, которые эти банки, действуя в роли посредников, преобразуют в долгосрочные кредиты конечным заёмщикам. Еврооблигации как альтернативы банковскому кредитованию при евровалютном финансировании выпускаются напрямую конечным заёмщиком, минуя посредников в основном в лице банков. Однако, банки также участвуют в выпуске и распространении еврооблигаций. Еврооблигации – это облигации, продаваемые вне страны, в чьей валюте они деноминированы. Они подобно иностранным облигациям состоят из облигаций с плавающими (фиксированная надбавка над ЛИБОР) и фиксированными ставками и облигаций, производных от акций. В отличие от местного и иностранного рынков на евроблигационном рынке почти полностью отсутствует государственное регулирование и налогообложение (что и является причиной его существования), но вместо этого он регулируется Ассоциацией рынков международных ценных бумаг (ISMA), созданной самими участниками этого рынка. Данная организация объединяет примерно 1 000 финансовых институтов из различных стран. ISMA является саморегулируемой организацией, ее решения не носят не директивный характера, а являются рекомендательными для участников рынка. Однако все члены Ассоциации предпочитают соблюдать рекомендательные правила, которые упорядочивают рынок, обеспечивают его ликвидность и делают его привлекательным как для эмитентов, так и для инвесторов. Еврооблигации выпускаются на предъявителя, что сохраняет анонимность инвестора и позволяет ему избежать налогообложения. К тому же еврооблигации одновременно размещаются на рынках нескольких стран, в результате чего они не подвержены системам национального регулирования в том числе и по объемам заимствования. Исторически объём кредитования на еврооблигационном рынке был значительно меньше, чем на евровалютном. Но в течение последних 15 лет его размеры резко увеличивались и сейчас превышают объёмы на евровалютном банковском рынке. В настоящее время объем находящихся в обращении еврооблигационных займов составляет примерно 3,5 трлн. долл. США. Основная причина роста этого рынка заключается в появлении операций своп (с англ. swap-обмен) - финансовой сделки по обмену потоков платежей на определённое время. На её долю приходится 70 % всех еврооблигаций. Обмен происходит как платежами по фиксированной процентной ставке на платежи по плавающей, так и потоками в одной валюте на потоки в другой. В результате заёмщик проникает на рынок разных валют. Например, если его облигация пользуется повышенным спросом, при условии, что она деноминирована в одной валюте, а ему нужна другая валюта, то заёмщик выпускает свою облигацию в первой валюте при более выгодных условиях и обменивает при помощи свопа полученные средства на вторую валюту. Предпочтение к той или иной валюте зависит от нескольких факторов, например от уровня процентных ставок по той или иной валюте. Но в целом около 75 % еврооблигаций деноминированы в долларах.

Как правило, под обеспечение еврооблигаций старше семи лет закладываются выкупной фонд и фонд погашения. Первый используется для погашения в случае установления рыночной цены ниже цены выпуска. Фонд погашения расходуется на выкуп фиксированной части еврооблигаций по прошествию с момента выпуска определённого количества лет. Эти фонды поддерживают рыночную цену облигаций и снижают риск того, что заёмщику сразу придётся погашать всю сумму займа.

Заёмщики на этом рынке в основной своей массе имеют известные имена и безупречную кредитную историю, что даёт им возможность не участвовать в рейтингах и не тратить деньги на оплату услуг рейтинговых агентств. Это не касается новичков, от которых инвестор требует участия в рейтинге для оценки кредитного риска. Для эмитентов-субъектов Российской Федерации необходимо получение международного кредитного рейтинга - согласно указу Президента - от двух агентств. Ведущими международными агентствами, присваивающими рейтинг российским эмитентам еврооблигаций, являются Standard & Poor"s, Moody"s и IBCA. Место в рейтинге обуславливается возможностью эмитента генерировать денежные потоки в валюте, в которой деноминирован долг. Процесс выпуска еврооблигаций достаточно трудоемок и включает в себя ряд процедур, таких как проведение предварительного анализа эмитента, составление рейтинговых книг и получение международного кредитного рейтинга, подготовку информационного меморандума для инвесторов, составление юридической документации выпуска, проведение презентаций для инвесторов в России и зарубежом, обеспечение размещения эмитируемых ценных бумаг синдикатом андеррайтеров и др.

Выпуск еврооблигаций может организовываться международным синдикатом брокеров или андеррайтеров в виде программ, которые позволяют осуществлять эмиссии несколькими траншами, что дает возможность более гибко привлекать ресурсы с международных рынков. Причина синдицирования кроется в том, что в отличие от иностранных облигаций, еврооблигации продаются одновременно в несколько странах. Крайний случай, когда даже более ста банков участвуют в выпуске на сумму минимального размера эмиссии в 25 миллионов долларов. В данном случае как инвестор, так и заёмщик решают за счёт диверсификации проблему снижения риска от нежелательного влияния неопределённости в поведении партнёра. Альтернативный вариант образования синдиката банка для андеррайтинга выражается в выпуске еврооблигаций на частной основе из-за присущих этому механизму простоты, скорости и анонимности. Основной объем сделок с еврооблигациями осуществляется на внебиржевом рынке (OTC - оver the counter), хотя для облегчения доступа инвесторов, еврооблигации регистрируются на одной из мировых бирж. Все российские еврооблигации выпускаются в бездокументарной форме и регистрируются на Люксембургской бирже.

Расчеты по операциям с российскими еврооблигациями осуществляются через специальные расчетные Банки, системы Euroclear, Брюссель, и Clearstreem Banking, Люксембург (старое название - Cedel). После финансового кризиса 98 г. эти клиринговые системы приостановили открытие счетов российским инвесторам. Однако, существует возможность открытия счетов ответственного хранения в банках, у которых такие счета сохранились, например, в депозитарии Альфа-Банка . Главными центрами торговли российскими еврооблигациями традиционно остаются Лондон, Нью-Йорк и Москва. Основной объем торгов проходит на межбанковском рынке; большие объемы торгуются через брокеров, обслуживающих профессиональных участников рынка. Многие российские облигации имеют листинг на европейских биржах, но биржевой оборот еврооблигаций весьма мал. Однако, по данным Emerging markets traders Association, объединяющей ведущих трейдеров на развивающихся рынках (в основном иностранные банки) и координирующей действия его участников, на этом рынке происходит устойчивый рост оборотов. Очевидно, что как и в случае с еврокредитами, российские заёмщики, такие как “Роснефть”, “Сибнефть”, “Газпром”, “Лукойл” и многие другие первоклассные российские компании, выпускают еврооблигации во многом в целях формирования имиджа хорошего заемщика, что даст им возможность занимать существенно большие деньги на международном рынке капиталов с более низкими издержками. В последнее время рынок еврооблигаций РФ переживал довольно сильный рост цен, связанный с благоприятной ситуацией, складывающейся в бюджетной сфере: положительный баланс текущих счетов, увеличение экспорта и рост валютной выручки позволяли ЦБ России накапливать золотовалютные резервы рекордными темпами. Заявления правительства о готовности России платить по своим внешним долгам в полном объеме, как и его усилия в сфере урегулирования задолженностей РФ перед международными финансовыми организациями, повышают оптимизм инвесторов. Очевидно, что вероятность дефолта России, по крайней мере в ближайшие 1-1,5 года, равна нулю. Кроме того, Россия всегда весьма щепетильно относилась к обслуживанию своих еврооблигаций, пунктуально выплачивая купонный доход и суммы основного долга даже в кризисные 1991 г. (еврооблигации Внешэкономбанка СССР) и 1998-1999 гг. Погашение 27 ноября 2001 г. первого выпуска еврооблигаций на сумму более 1 млрд. долл. стало еще одной причиной роста их цен. На рынке еврооблигаций РФ все еще сохраняются хорошие доходности, его объем достаточно велик, а большинство бумаг весьма ликвидны. В условиях продолжающегося падения ставок по основным мировым валютам и доллару США в первую очередь (ставка рефинансирования в США равна 2% годовых и все еще возможно ее дальнейшее снижение) вложения в еврооблигации России, обладающие 10-12%-ми купонами, конечно, представляют серьезный интерес для многих международных инвесторов. В то же время, несмотря на позитивные фундаментальные показатели, технические коррекции цен российских облигаций в настоящем и будущем весьма вероятны. Причинами таких падений могут стать снижение мировых цен на сырье, и прежде всего на нефть, зависимость России от состояния экономик США, Японии и Европы, а также ситуации на других развивающихся рынках, таких как Аргентина, Бразилия, Турция и др.

4.Процесс принятия решения о международном долгосрочном финансировании

В целом, процесс принятие решения субъектом о выборе конкретного инструмента международного долгосрочного включает в себя не только анализ и прогнозирование тенденций на мировых рынках капитала, но и изучение всех элементов внутристранового окружения. Например, политическое окружение внутри страны субъекта финансирования порой оказывает решающее влияние на выбор конкретного способа привлечения международного капитала. Российский заёмщик в случае с евровалютным кредитом, выдаваемый на синдицированной основе, не ограничен по сумме займа. В то время как у обычного кредита есть норматив Центрального банка, а по облигационному займу есть норматив для обеспечения ликвидности от 100 млн. долл. Оптимальными размерами синдицированных кредитов являются от 20 до 300 млн. долларов. Срок организации составляет от 8 до 13 недель, и нет никаких особенностей налогообложения, в отличие от облигационного займа. Требования к раскрытию информации определяются самим заёмщиком, в процессе переговоров с финансовым консультантом, который сам является кредитором и решает, какие требования к информации могут привести к успеху размещения займа.

Кроме международного и внутристранового окружения и внутренней среды самого субъекта, для определения оптимального инструмента международного долгосрочного финансирования субъекту необходимо оценить и взвесить все преимущества и недостатки, присущие каждому из этих инструментов. Например, в отличие от евровалютного кредита, процентная ставка по которым плавающая, еврооблигации выпускаются также и с фиксированной процентной ставкой, что позволяет снизить риски заёмщика, поскольку известные платежи по этим облигациям покрываются известными, запланированными притоками в той же валюте. Несмотря на то, что период заимствования на рынке евровалютных банковских кредитов постоянно увеличивается, продолжительность еврооблигаций по-прежнему больше, что снижает издержки по еврооблигационному финансированию долгосрочных проектов. С другой стороны, средний размер кредитования одного заёмщика на евровалютном банковском рынке выше, чем на еврооблигационном (хотя общий объём последнего в настоящее время превышает размер первого рынка). Более того, издержки по организации евровалютного кредита значительно ниже аналогичных в еврооблигационном финансировании (примерно 0,5% от стоимости всего кредита против 2,25% от номинальной стоимости облигации). Ещё один недостаток еврооблигаций кроется в их негибкости, т.к. они погашаются определённой суммой по фиксированному графику. Переговоры с кредиторами практически невозможны в виду их многочисленности. В случае с евровалютным кредитом возможно его досрочное погашение в удобное для заёмщика время с уплатой небольшой неустойки в размере примерно 0,5 % годовых от неиспользованной суммы, и выплаты могут производиться сразу или по частям. Также евровалютные кредиты с валютной оговоркой дают возможность заёмщику конвертировать займ в другую валюту на определённую дату, тогда как подобная операция с еврооблигациями будет сопровождаться высокими издержками повторного выпуска и размещения облигаций в другой валюте. Хотя дешевле было бы продать форвардный контракт на поставку заёмщиком нежелательной валюты, в которой деноминирована еврооблигация, в обмен на предпочтительную валюту на дату приходящихся выплат по долгу. Операция конвертации валют по еврооблигации может быть проведена также через валютные свопы, которые дают возможность заёмщику привлечённые от облигации средства конвертировать в другую валюту с последующей обратной операцией на момент погашения долга. Также преимуществом евровалютного кредитования является быстрая процедура оформления займа, зачастую за 2-3 недели для первоклассных заёмщиков. Но в последнее время различие в сроках по оформлению двух видов займа не так заметно как раньше.

После анализа по целевым критериям международной обстановки, внутристранового окружения, внутренней среды финансируемого субъекта и достоинств и недостатков конкретного вида международного долгосрочного финансирования необходимо детально рассмотреть все полученные элементы на предмет их совместимости в соответствии с выработанной стратегией финансирования. Далее выбирается наиболее удовлетворяющий всем этим элементам анализа инструмент капитального финансирования. В общем, процесс принятия данного финансового решения достаточно трудоёмок и чувствителен к окружению субъекта. Для российских субъектов сохраняются высокие барьеры входа на международные финансовые рынки. Это объясняется прежде всего транзитивным характером российской экономики, характеризующийся в данном ракурсе высокой неопределённостью и отличной от Запада практикой ведения бизнеса. Можно сделать вывод, что прерогативой использования преимуществ международных рынков капитала среди российских заёмщиков обладают только крупные, надёжные компании. Как правило, это - монополисты преимущественно в топливно-энергетическом комплексе и телекоммуникациях, активы которых способны генерировать значительные денежные потоки на стабильной основе.

Долгосрочное финансирование

Управление привлечением заемных инвестиционных ресурсов представляет собой целенаправленный процесс их формирования из различных источников и в разных формах в соответствии с потребностями предприятия в заемном капитале на различных этапах его развития. Многообразие задач, решаемых в процессе этого управления, определяет необходимость разработки специальной инвестиционной политики в этой области на предприятиях, использующих значительный объем заемного капитала.

Заемный капитал характеризуется следующими положительными особенностями:

1. Достаточно широкими возможностями привлечения, особенно при высоком кредитном рейтинге предприятия, наличии залога или гарантии получателя.

2. Обеспечением роста финансового потенциала предприятия при необходимости существенного расширения его активов и возрастания темпов роста объема его хозяйственной деятельности.

3. Более низкой стоимостью в сравнении с собственным капиталом за счет обеспечения эффекта "налогового щита" (изъятия затрат по его обслуживанию из налогооблагаемой базы при уплате налога на прибыль).

4. Способностью генерировать прирост финансовой рентабельности (коэффициента рентабельности собственного капитала).

В то же время использование заемного капитала имеет следующие недостатки:

1. Использование этого капитала генерирует наиболее опасные финансовые риски в хозяйственной деятельности предприятия - риск снижения финансовой устойчивости и потери платежеспособности. Уровень этих рисков возрастает пропорционального росту удельного веса использования заемного капитала.

2. Активы, сформированные за счет заемного капитала, генерируют меньшую (при прочих равных условиях) норму прибыли, которая снижается на сумму выплачиваемого ссудного процента во всех его формах (процента за банковский кредит; лизинговой ставки; купонного процента по облигациям; вексельного процента за товарный кредит).

3. Высокая зависимость стоимости заемного капитала от колебаний конъюнктуры финансового рынка. В ряде случаев при снижении средней ставки судного процента на рынке использование ранее полученных кредитов (особенно на долгосрочной основе) становится предприятию невыгодным в связи с наличием более дешевых альтернативных источников кредитных ресурсов.

4. Сложность процедуры привлечения (особенно в больших размерах), так как предоставление кредитных ресурсов зависит от решения других хозяйствующих субъектов (кредиторов), требует в ряде случаев соответствующих сторонних гарантий или залога (при этом гарантии страховых компаний, банков, или других хозяйствующих субъектов предоставляются, как правило, на платной основе).

Таким образом, предприятие, использующее заемный капитал для формирования своих активов, имеет более высокий финансовый потенциал своего развития (за счет формирования дополнительного объема активов) и возможности прироста финансовой рентабельности деятельности, однако в большей мере генерирует финансовый риск и угрозу банкротства (возрастающие по мере увеличения удельного веса заемных средств в общей сумме используемого капитала).

С учетом избранной схемы финансирования активов формируется система источников привлечения капитала на предприятие. На первом этапе жизненного цикла предприятия состав этих источников ограничен и носит несколько специфический характер. Основные из этих источников формирования активов создаваемого предприятия приведены на рис. 1.

В настоящее время практически отсутствует единый показатель, с помощью которого однозначно можно определить целесообразность выбора того или иного способа финансирования, поэтому обычно производится рассмотрение различных вариантов с выбором лучшего, используя показатели прибыльности.

Финансирование зависит от способа привлечения дополнительных средств путем:

выпуска акций;

эмиссии облигационного займа;

получения кредита по определенному в договоре проценту.

Однако выбор подходящего способа финансирования - часто достаточно сложная задача. Наиболее строгий способ анализа - использование вычислительных параметров РД (размер дохода, приходящийся на одну акцию) и П (прибыль до выплаты доходов и процента).

Для первого случая необходимо определить количество акций, которое необходимо выпустить, и цену их реализации. Во втором случае - это же и объем выпуска, номинал облигаций и процентов по ним. Третий случай предполагает определение необходимого объема заемных средств и предполагаемого процента по ним.

Рисунок 1 - Характеристика основных источников формирования активов предприятия

Выбор определенного способа финансирования приводит к изменениям в структуре капитала общества. Однако при этом необходимо проанализировать, кроме приведенных данных, последствия, с которыми столкнется предприятие в результате реализации своей программы.

Такими последствиями могут быть:

необходимость обеспечения постоянных платежей по обслуживанию долга;

несение затрат, связанных с выпуском и размещением эмиссионных ценных бумаг.

Прежде чем принять тот или иной инвестиционный проект, необходимо рассмотреть его целесообразности с набором объективных критериев. Для этого нужно сформировать основные требования к инвестиционным проектам и определить показатели, которыми следует пользоваться при принятии инвестиционных проектов.

Итак, очень важными характеристиками в управлении активами предприятиями является оценка привлекаемых ресурсов, собственных или заемных.

3.2. Выбор источника долгосрочного финансирования

Для стабильного роста и развития предприятие нуждается в долгосрочном финансировании. Постоянное развитие необходимо для обеспечения конкурентоспособности предприятия. При этом требуются значительные финансовые ресурсы для финансирования следующих долгосрочных целей:

– модернизация технологии производства продукции (разработка или приобретение новых технологических линий и современного оборудования);

– совершенствование продукции (разработка новой, улучшение существующей продукции, расширение продуктового ассортимента);

– создание и экспансия дистрибьюторской сети;

– совершенствование информационных систем, системы отчетности и многие другие мероприятия, направленные на получение прибыли в долгосрочном аспекте.

Поскольку инвестиционные проекты требуют значительных финансовых ресурсов, а получение прибыли предполагается только в долгосрочном аспекте, то долгосрочное финансирование требует согласования с акционерами и всеми заинтересованными лицами.

Привлечение финансовых ресурсов из источников долгосрочного финансирования гарантирует стабильное поступление денежных средств для предприятия, и в этом смысле оно более надежно, чем краткосрочное финансирование, при котором у предприятия нет уверенности в получении ресурсов в ближайшем будущем.

Однако это преимущество долгосрочных источников с избытком компенсируется тем обстоятельством, что получить долгосрочное финансирование в России крайне сложно. Как правило, долгосрочным финансированием считается предоставление финансовых ресурсов на срок более года, но в случае финансирования российским банком этот срок составляет лишь полгода.

Кроме того, к недостаткам долгосрочного финансирования можно отнести следующие:

– Почти всегда оно требует обеспечения в виде основных активов и/или гарантий акционеров;

– Требуется предоставление вспомогательной информации: например, бизнес-плана, финансовых расчетов, подтверждающих способность обслуживать и выплачивать долг;

– Не обладает гибкостью – может оказаться дорогостоящим при падении процентных ставок, если условия не будут пересмотрены;

– Как правило, обходится дороже краткосрочного финансирования, так как является более рискованным кредитом или инвестициями для банка/инвестора.

Источники долгосрочного финансирования отличаются друг от друга по гибкости, доступности, стоимости и другим критериям (см. табл. 3.3).

Прежде чем рассматривать внешние источники долгосрочного финансирования, предприятию следует проанализировать возможности финансирования за счет «внутренних», которые значительно дешевле.

Предприятие может обеспечить себя внутренним долгосрочным финансированием посредством:

– реинвестирования прибыли;

– амортизационной политики;

– оптимизации управления основными фондами (реструктуризация, продажа вспомогательных производств, убыточных направлений деятельности и неэффективно используемых основных фондов).

(Подробное описание этих источников финансирования см. п. 2.8)

Существует два типа внешнего долгосрочного финансирования: кредитование и акционерное финансирование.

Таблица 3.2

Типы внешнего долгосрочного финансирования

На основании анализа табл. 3.2 можно сделать следующий вывод: Кредитование для предприятия является менее надежным источником получения финансовых ресурсов, а акционерное финансирование требует больших затрат.

Выбор источника финансирования следует начать с рассмотрения следующих вопросов:

1. Какого размера финансирование требуется?

2. Каковы размеры юридического лица, получающего средства?

3. Какую часть контроля вы готовы отдать?

4. Какова степень риска проекта?

1. Количество требуемых средств ограничивает выбор источников финансирования следующим образом:

– Для финансирования в крупных размерах приоритетными источниками являются: иностранные банки, стратегические инвесторы, публичная эмиссия, облигации и конвертируемые облигации;

– Финансирование в средних и малых размерах вполне возможно осуществить из следующих источников: российские банки, частные инвестиционные фонды (зависит от фонда), «фонды помощи», лизинг.

Таблица 3.3

Сравнительный анализ источников долгосрочного финансирования

1 – наиболее гибкий 0 – наименее гибкий

Различные источники имеют широкий диапазон размеров предлагаемого финансирования

Приблизительные диапазоны источников финансирования:

– Российские банки: 5000 долл. – 30 млн долл.

– Иностранные банки: 5 млн долл. – 100 млн долл.

– Частные инвестиционные фонды: 500 000 долл. – 100 млн долл.

– Фонды «помощи»: 25 000 долл. – 100 млн долл.

– Стратегические инвесторы: 10 млн долл. – 200 млн долл.

– Публичная эмиссия акций: 10 млн долл. – 300 млн долл.

– Публичная эмиссия облигаций: 50 млн долл. – 300 млн долл.

– Публичная эмиссия конвертируемых облигаций: 30 млн долл. – 300 млн долл.

– Частное размещение облигаций: 5 млн долл.– 100 млн долл.

– Лизинг: 10 000 долл. – 20 млн долл.

2. Размер предприятия определяет источник финансирования исходя из следующих предпосылок:

1. Некоторые источники финансирования требуют, чтобы предприятие было хорошо известно, для того чтобы добиться успеха (публичная эмиссия, выпуск облигаций, выпуск конвертируемых облигаций).

2. Акции более крупных предприятий обычно бывают более ликвидными; это является предметом внимания некоторых источников финансирования (портфельные инвесторы – частные фонды).

3. Некоторые фонды «помощи», наоборот, имеют мандат на инвестирование в малые и средние предприятия.

3. Различные источники краткосрочного финансирования требуют различных видов обеспечения:

– Стратегические инвесторы хотят осуществлять контроль над оперативными и другими решениями;

– Частные фонды и фонды «помощи» могут захотеть иметь представителя в совете директоров;

– Иностранные банки могут иметь строгие условия предоставления кредитов;

– Российские банки меньше заинтересованы в осуществлении контроля;

– Публичные эмиссии акций, облигаций и т. д. стремятся диверсифицировать состав акционеров, противодействуя получению крупного пакета акций одним акционером.

4. Степень риска проекта снижает круг потенциальных источников финансирования:

– Фонды помощи, имеющие политические мотивы для инвестирования в различные проекты в России, больше склонны рассматривать рискованные инвестиции;

– Стратегические инвесторы, знающие бизнес и имеющие связи, которые могут снизить риски конкретных проектов, могут также рассматривать финансирование проектов, которые другие источники отказываются рассматривать, или за финансирование которых они требуют чрезмерно высокий уровень дохода;

– Российские банки чрезвычайно опасаются риска, но понимают политические и специфические для России риски;

– Иностранные банки обычно являются наиболее опасающимися риска источниками долгосрочного финансирования.

Проанализируем каждый из источников долгосрочного финансирования, описанных в табл. 3.3.

Публичная эмиссия акций. Решение о публичной эмиссии акций зависит от ситуации на рынке. Российское предприятие может рассматривать вопрос о публичной эмиссии акций либо на российском рынке, либо на иностранном рынке. Комбинирование средств из различных источников может дать возможность предприятию получить больше средств.

Преимущества публичной эмиссии акций в том, что она:

– приводит в результате к диверсификации состава акционеров при том, что ни один инвестор не имеет контрольного пакета акций;

– увеличивает ликвидность продаваемых акций, дает возможность определить рыночную стоимость акций;

– высокая стоимость – подготовка, издержки на эмиссию, на рекламу и т. д.;

– заранее не известно, сколько денег будет получено, если только акции не размещены предварительно у одного или нескольких покупателей;

– публичные эмиссии акций характеризуются большим сроком подготовки (необходимо подготовить проспект эмиссии и инвестиционный меморандум) и требуют кратчайших сроков осуществления (от 3 недель до 3 месяцев).

Публичная эмиссия требует выполнения следующих задач, не нужных для закрытого размещения акций:

– создание структуры, занимающейся продажей акций, где может потребоваться содействие инвестиционных консультантов;

– отношения с общественностью, где также может потребоваться содействие профессиональных консультантов;

– презентации для групп потенциальных инвесторов;

– организация системы «банков-получателей» для получения средств за акции;

– печать и распространение проспекта, меморандума, форм заявок… Принимая решение о публичной эмиссии на российском рынке, следует

ответить на вопрос: кто купит акции?

– российские частные лица обычно покупают очень небольшой процент акций, размещаемых публично;

– большинство акций продается российским и иностранным портфельным инвесторам, хотя значительная часть может быть продана заранее – либо портфельным инвесторам, либо стратегическим инвесторам;

– публичная эмиссия в России включает продажу акций иностранным инвесторам, инвестирующим в России.

Публичная эмиссия на иностранном рынке дает возможность доступа к источнику капиталов во всем мире, оценки стоимости акций на международных рынках и является отличной рекламой для предприятия в случае успеха. К сожалению, она дороже публичной эмиссии на российском рынке и возможна только для крупных, хорошо известных предприятий.

Комбинация законодательства по ценным бумагам и рыночных сил не дает российским предприятиям возможности получать деньги путем прямой эмиссии акций на большинстве иностранных рынков:

– Мосэнерго и ЛУКОЙЛ организовали эмиссии американских депозитарных расписок (АДР); но эти эмиссии основаны на перепродаже акций, уже находящихся на рынке, и не принесли финансирования;

– Российские компании организуют выпуски АДР сейчас для того, чтобы их названия стали известными на иностранных рынках, и для создания рынка своих акций. Таким образом, конечная цель этой долгосрочной стратегии заключается в том, чтобы подготовить рынок для настоящей эмиссии акций в будущем.

Эмиссия облигаций. Выпуск облигаций в настоящее время также возможен только для крупных российских предприятий. Выпуски облигаций чрезвычайно редки в России и очень дороги – требуется выплачивать высокие проценты для того, чтобы покрыть риски инвестора.

Потенциальные покупатели облигаций и риски, сопряженные с их приобретением, представлены в таблице.

Таблица 3.4

Потенциальные покупатели облигаций

Эмиссия конвертируемых облигаций. Конвертируемые облигации представляют собой нечто среднее между облигацией и акцией.

– Конвертируемые облигации позволяют в будущем произвести обмен на другую ценную бумагу, как правило, на обыкновенные акции эмитента.

– Таким образом, держатель облигации может конвертировать требование в долю участия, если работа предприятия будет признана успешной и конверсия будет выглядеть привлекательной; в то же время за ним сохраняются специальные права кредитора.

– Облигации могут погашаться поставкой товарной продукции, такой, как нефть или драгоценные металлы.

Преимущества конвертируемых облигаций:

– Потеря контроля происходит в момент и при условии конвертации.

– Если стоимость акции не увеличивается, держатель облигации может выбрать вариант погашения без конверсии.

– Держатели получают текущий доход плюс возможность получить дополнительный доход при росте стоимости акций.

– Возможность конверсии делает облигации более ценными, что позволяет эмитенту платить меньшую процентную ставку (или продавать их с большей премией или меньшей скидкой), чем в случае с обычными облигациями.

– В отличие от дивидендов, выплаты по купонам, как правило, не учитываются в составе налогооблагаемого дохода.

Лизинг. Лизинг является соглашением, определяющим условия, по которым владелец имущества, арендодатель, передает арендатору право пользоваться имуществом.

Предприятия могут брать в лизинг землю, здания и почти любой вид оборудования. Некоторые случаи лизинга представляют собой простые договора аренды («оперативный лизинг»), в то время как другие сильно напоминают покупку имущества за счет заемных средств («финансовый лизинг»). Благодаря некоторым положениям налогового законодательства лизинг может являться экономически выгодным вариантом как для арендатора, так и для арендодателя, и используется некоторыми арендаторами несмотря на то, что они располагают средствами для покупки взятых в лизинг активов.

Таблица 3.5.

Преимущества лизинга

В вопросе выбора источника финансирования немаловажное значение играют сроки, в которые может быть получено финансирование. Сравнительный анализ источников долгосрочного финансирования по этому критерию приведен ниже.

Таблица 3.6

Банковское финансирование: Задачи и минимальные сроки

Таблица 3.7

Поиск портфельного инвестора: Задачи и минимальные сроки

Таблица 3.8

Публичные эмиссии акций: Задачи и минимальные сроки

Из книги От DELL без посредников. Стратегии, которые совершили революцию в компьютерной индустрии автора Делл Майкл

10 Черпайте из источника знаний Необыкновенно тесная связь с клиентами – одно из наиболее ценных качеств Dell. Когда я только создал компанию, эта прямая связь отличала нас от конкурентов, подсказывала, куда лучше вкладывать средства, позволяла продвигать новейшие

Из книги Экономические институты: возникновение и развитие автора Убайдуллаев Сурат Нусратиллаевич

2.1. Подходы к определению источника общественного развития 1.1.16. Уровень конкретизации определения источника общественного развития В первой главе настоящей работы нами было дано определение движущих сил, обуславливающих переход человеческих обществ к освоению

Из книги Азбука экономики автора Гвартни Джеймс Д

1.1.16. Уровень конкретизации определения источника общественного развития В первой главе настоящей работы нами было дано определение движущих сил, обуславливающих переход человеческих обществ к освоению ресурсных ниш новых способов общественного производства.

Из книги Корпоративные финансы автора Шевчук Денис Александрович

2.3.11. Условие формирования источника становления индустриальных обществ Появление в структуре общественного производства специалистов, разрабатывающих такие производственные технологии, которые могут быть созданы только при использовании научных методов познания,

Из книги Введение в историю экономической мысли. От пророков до профессоров автора Майбурд Евгений Михайлович

ЧЕТЫРЕ ИСТОЧНИКА РОСТА ДОХОДОВ НАСЕЛЕНИЯ: более квалифицированный труд накопление капитала технический прогресс улучшение экономической организации обществаТовары и услуги, создающие наше благосостояние, не падают с неба. Их производство требует затрат

Из книги Как заработать 1000000 за 7 лет. Руководство для тех, кто хочет стать миллионером автора Мастерсон Майкл

Глава 3. ВЫБОР ИСТОЧНИКА ФИНАНСИРОВАНИЯ Финансирование включает в себя разработку краткосрочной и долгосрочной финансовой стратегии предприятия, которые соответственно основаны на источниках краткосрочного и долгосрочного

Из книги Финансы как творчество: хроника финансовых реформ в Казахстане автора Марченко Григорий

3.1. Выбор источника краткосрочного финансирования Краткосрочное финансирование используется, как правило, для пополнения оборотного капитала. Объем и структура оборотного капитала варьируются в зависимости от отраслевой принадлежности предприятия, могут быть

Из книги Геноцид автора Глазьев Сергей Юрьевич

Глава 1 Три источника европейской цивилизации Трех учителей получило человечество из древнего мира: учителя веры и морали, учителя мудрости и учителя права. Жан Ануй В различные эпохи люди, конечно, по-разному понимали экономические явления. Больше того, экономическая

Из книги Управление маркетингом автора Диксон Питер Р.

Помощь из неожиданного источника Так случилось, что подходящий человек нашелся очень быстро, и Дэвиду не пришлось прилагать для этого никаких усилий. Джулия полностью разделяла взгляды Дэвида и слышала о нем много хорошего. Однажды под видом простой пациентки она

Из книги Новая эпоха - старые тревоги: Политическая экономия автора Ясин Евгений Григорьевич

Приложение 3 Патрик МакГлинн, Булат Мукушев, Владимир Угрына, Андрей Ухов. Государственные инвестиционные фонды – новый тип долгосрочного инвестора. Принципы организации и деятельности Что делать странам, обладающим богатыми природными ресурсами и получающим

Из книги Новая эпоха - старые тревоги: Экономическая политика автора Ясин Евгений Григорьевич

Из книги В здоровом бизнесе – здоровый дух. Как великие компании вырабатывают иммунитет к кризисам автора Карлгаард Рич

Снабжение из одного источника Стремясь повысить конкурентоспособность на своих рынках, многие производители вступают в контакт с каналами снабжения, помогая своим поставщикам разработать более прогрессивные материалы и компоненты, повысить эффективность

Из книги Социальное предпринимательство. Миссия – сделать мир лучше автора Лайонс Томас

Три источника, три составные части российского общества Я имею в виду наши государственные символы: герб (двуглавый орел), гимн (ремейк советского) и флаг - российский триколор. Герб символизирует дореволюционные (1917 года) традиции, гимн - советские, флаг, так уж вышло,

Из книги автора

3.1 Три источника, три составные части российских ценностей В XX веке Россия претерпела два глубочайших катаклизма, образовавшие своеобразные разрывы непрерывности в ее историческом развитии. Поэтому неудивительно, что нынешняя российская система ценностей неоднородна

Из книги автора

Треугольник долгосрочного корпоративного успеха Вернемся в сферу бизнеса. Давайте изобразим треугольник, похожий на тот, что предназначен для оценки вероятности сохранения здоровья в долгосрочной перспективе. Именно он поможет прогнозировать шансы компании

Из книги автора

Можете ли вы описать инвестиционный процесс, используемый Social Entrepreneurs Fund? В чем его особенности? Иными словами, чем процесс финансирования социального проекта отличается от финансирования обычного бизнеса? Мы изучаем бизнес и осуществляем инвестиции почти так же, как

Долгосрочное финансирование (lоng-tегm financing) подразделяется на два вида - долгосрочное финансирование за счет собственных средств (акций) и долговое. Долгосрочное финансирование направлено главным образом на формирование дорогостоящих активов с продолжительным сроком эксплуатации, таких как земля, недвижимость, оборудование, реальные инвестиции в строительство и модернизацию. Чем выше капиталоемкость бизнеса, тем больше он будет иметь акционерного капитала и долгосрочных долговых источников. Соотношение долгосрочных источников капитала компании является структурой капитала. Оптимальная структура капитала максимизирует совокупную стоимость компании и минимизирует общую величину издержек (стоимость капитала) по привлечению долгосрочных источников.

Наиболее важные характеристики различных видов долгосрочного финансирования приведены в табл. 6.1.

В качестве наиболее важных характеристик выбраны риск, условия получения дохода и возможности контроля за деятельностью компании. Риск долгосрочного финансирования состоит в том, что в случае ликвидации компании претензии кредиторов, займы которых обеспечены или не обеспечены залогом активов (или иным обеспечением), владельцев облигаций или привилегированных акций имеют предпочтение перед претензиями лиц, владеющих обыкновенными акциями, и, таким образом, носят остаточный характер (residual claimant). Требования банковских кредиторов к активам компании носят преимущественный характер (senior claim). Все другие кредиторы также имеют в различной степени преимущественное право предъявлять требования к активам компании в случае ее ликвидации до акционеров, обладающих обыкновенными акциями.

Условия получения дохода также более стабильны у всех кредиторов (fixed claim) по сравнению с акционерами, владельцами обыкновенных акций, у которых возможность получить дивиденды носит переменный характер.

Преимущества акционеров - владельцев обыкновенных акций существуют только в механизме контроля над деятельностью компании. Обыкновенная акция дает право на участие в голосовании по вопросам деятельности компании, выборам директоров и т.д. Вместе с тем, несмотря на такие характеристики, обыкновенные акции как источник долгосрочного финансирования обладают большим потенциалом роста.


Таблица 6.1.

Виды долгосрочного финансирования

Обыкновенные акции Долговые обязательства Лизинг (аренда) Субординированные долговые обязательства* Привилегированные акции Конвертируемые долговые обязательства
Остаточные требования на активы Преимущественные требования на активы Остаточные требования к активам наравне с обыкновенными акциями Младшие после банковских требований к активам Старшие (перед обыкновенными) требования к активам Старшие (перед обыкновенными акциями) требования к активам Риск
Переменный характер Фиксированные требования по доходам Фиксированные требования и права собственности на активы Фиксированные требования на активы Фиксированная ставка участия Фиксированные доходы плюс право аукциона на покупку обыкновенных акций Доходы
Путем права на голосование Права контроля ограничены контрактом на заем или выпуск ценных бумаг - Права контроля ограничены контрактом на долгосрочные обязательства Без права на голосование, если нет задолженности по дивидендам Без права на голосование, если не конвертированы в обыкновенные акции Контроль


* Субординированными, или второстепенными, долговыми обязательствами (subordinated debt) считаются обязательства, имеющие более низкий статус в отношении претензий к активам по сравнению с другими задолженностями, т.е. выплачиваемые после того, как выплачены другие задолженности, имеющие более высокий приоритет.


Долгосрочное долговое финансирование (long-rerm debt financing) - долговые обязательства, срок исполнения по которым наступает через пять лет или более.

Долгосрочный долг возникает при соблюдении ряда условий, главными из которых являются следующие:

Относительная стабильность продаж и доходов компании, использующей долгосрочный долг;

Достаточная маржа прибыли, чтобы использовать преимущества левериджа;

Низкий коэффициент соотношения заемных и собственных средств;

Высокий коэффициент соотношения доходов и цены по обыкновенным акциям в сравнении с уровнем процентной станки;

Нежесткие требования к денежным потокам по условиям соглашения о выпуске облигационного займа;

Необременительные ограничения, обозначенные в контракте на выпуск ценных бумаг;

Прогнозируемый уровень инфляции, обеспечивающий высокую вероятность погашения долгосрочного долга более дешевой валютой;

Наличие в компании достаточно эффективной системы контроля.

Существуют различные виды долгосрочных долговых инструментов. Наиболее известны облигации, закладные и облигации, обеспеченные закладной (ипотекой).

Облигация (эмиссионная ценная бумага)является формой долгосрочного корпоративного займа капитала. Владелец облигации выступает кредитором по отношению к компании, эмитировавшей эту ценную бумагу, и обладает правом получения в предусмотренный срок ее номинальной стоимости, а также фиксированного процента от ее стоимости.

Мировой рынок облигаций превышает рынок акций почти в 2 раза. Как долгосрочный кредитный инструмент, облигации имеют определенные преимущества и недостатки.

Преимуществами использования облигационных займов считают то, что:

Эмиссия облигаций не приводит к утере контроля над управлением компанией, как это происходит в случае с обыкновенными акциями. Все условия контроля владельцев облигаций над деятельностью компании жестко ограничены контрактом на выпуск ценных бумаг;

По сравнению со ставками процента за банковский кредит или дивидендами по акциям процентные выплаты по облигациям ниже. Облигации корпорации, как правило, обеспечиваются залогом ее какого-либо определенного имущества. Владельцы облигаций (кредиторы) при ликвидации компании имеют приоритетные требования к ее активам;

Спрос на облигации выше, чем на акции, потому что уровень их риска меньше, они относятся к группе легкореализуемых активов и при необходимости трансформируются в денежные средства;

В периоды повышения инфляции долговые обязательства погашаются более дешевой валютой.

К недостаткам привлечения долгосрочных заемных средств в виде выпуска облигаций обычно относят следующие:

Обязанность выплатить доход по процентным облигациям независимо от доходов компании, их выпустившей;

Более строгие ограничения по условиям облигационного контракта на деятельность компании, нарушающей условия;

Высокая вероятность ошибок в прогнозах будущих притоков денежных средств и в связи с этим вероятность невыполнения условий контракта по погашению долговых обязательств и процентов по ним.

В крупных корпорациях, инвестиционных компаниях, как правило, существуют кредитные аналитики (credit analyst), которые занимаются определением кредитного рейтинга корпоративных и муниципальных облигаций путем изучения финансового состояния и тенденций выпустившей их организации. Однако для большинства владельцев облигаций наиболее надежными являются устанавливаемые специализированными агентствами (например, «Стандарт энд Пурс» и «Мудис») рейтинги находящихся на свободном рынке корпоративных и муниципальных облигаций в зависимости от риска неплатежа. В реальной жизни имеет место обратная связь между качеством и доходностью облигации. Низкокачественные (рисковые) облигации могут приносить большую прибыль, чем высококачественные. Рейтинги облигаций помогают клиентам сделать нужный выбор между риском и прибылью.

Другим часто используемым видом долгосрочных долговых обязательств является закладная, ипотека, или ипотечный кредит (mогtgаgе).Закладная представляет собой долговое обязательство, с помощью которого заемщик передает кредитору права на недвижимость в качестве обеспечения кредита, при этом за ним остается право пользования переданной в залог собственностью. Права собственности, переданные в залог кредитору, ликвидируются после полного погашения кредита. Закладная оформляется контрактом о предоставлении ипотечного займа (indenture). Ипотечный заем, как правило, используется для финансирования приобретения дорогостоящих активов строительства, реконструкции и модернизации предприятия. При этом банки требуют, чтобы стоимость закладываемого имущества превышала стоимость ипотечного кредита от 10 до 30%.

Существуют два типа закладных:

1) старшие (senior claim), которые имеют приоритетные права на активы компании в случае ее ликвидации;

2) младшие (junior claim), обладающие второстепенным залоговым правом.

Главными преимуществами ипотечного кредита для заемщиков и кредиторов являются небольшие процентные ставки, длительные сроки погашения, невысокий риск (кредит обеспечен залогом) и доступность.

Часто для получения долгосрочного займа компании выпускают облигации, обеспеченные закладной (ипотекой)(mortgagc bond). По условиям контракта они могут быть закрытого (closed-end mortgage) и открытого (open-end mortgage) типа. Компании, выпустившей облигации закрытого типа, не разрешается выпускать дополнительные обязательства той же приоритетности по взысканию долга в отношении одного и того же имущества. Компании, выпустившей облигации открытого типа, разрешается выпустить дополнительные облигации, имеющие равный статус с облигациями первоначального выпуска.

Отправить свою хорошую работу в базу знаний просто. Используйте форму, расположенную ниже

Студенты, аспиранты, молодые ученые, использующие базу знаний в своей учебе и работе, будут вам очень благодарны.

Размещено на http://www.allbest.ru/

РОССИЙСКИЙ ГОСУДАРСТВЕННЫЙ ТОРГОВО-ЭКОНОМИЧЕСКИЙ УНИВЕРСИТЕТ

РОСТОВСКИЙ ИНСТИТУТ (ФИЛИАЛ)

КОНТРОЛЬНАЯ РАБОТА

по дисциплине: «Долгосрочная финансовая политика»

Выполнил: Яценко Владимир Владимирович

Курс: 5 ФИК

Ростов-на-Дону 2012 г.

2. Классификация источников финансирования

1. Понятие долгосрочных источников финансирования

Долгосрочное финансирование предполагает, что компания отказывается от части прибыли сегодня, вкладывая ее в собственное развитие, в расчете на то, что эти вложения дадут гораздо большую окупаемость. С этой особенностью долгосрочного финансирования связаны некоторые его риски.

Для того, чтобы оценить рискованность вложений на длительный срок, используется понятие операционного и финансового левереджа, а также различные коэффициенты фондового рынка.

Насколько эффективны долгосрочные источники финансирования, насколько велик риск недостаточной окупаемости долгосрочных вложений в деятельность компаний - ответы на эти вопросы может дать финансовый анализ работы компании и прогнозирование ее развития на ближайшие несколько лет.

Подобный анализ, который предоставляет компания, не может иметь 100-процентной точности, поскольку требует учета множества факторов, в том числе и непредсказуемых, однако позволяет с определенной степенью приближения повысить эффективность долгосрочных вложений в развитие компании.

Долгосрочные источники финансирования делятся на внутренние и внешние ресурсы.

Внутренние долгосрочные источники финансирования

Такими источниками финансирования деятельности компаний становятся накопленные ими резервы - нераспределенная прибыль и накопленные амортизационные отчисления. Однако использование внутренних средств для долговременного финансирования возможно лишь в очень крупных компаниях, финансово-промышленных группах, которые располагают необходимым объемом временно свободных собственных средств.

Также к внутренним источникам долгосрочного финансирования относятся средства, полученные из бюджета на безвозвратной основе в рамках различных программ, а также страховые возмещения.

Внешние долгосрочные источники финансирования

В роли таких источников выступают:

банковские кредиты;

небанковские инструменты, когда необходимые средства компании получают путем размещения облигаций и акций;

средства, предоставленные из бюджета на возвратной основе;

средства, полученные от других юридических лиц.

Под финансированием предприятия понимают привлечение необходимого для приобретения основных и оборотных фондов предприятия капитала, иными словами, покрытие потребности в капитале.

В финансах предприятия под внутренними и внешними источниками финансирования понимают соответственно собственные и привлеченные (заемные) средства.

Принципиальное различие между источниками собственных и заемных средств кроется в юридической причине -- в случае ликвидации предприятия его владельцы имеют право на ту часть имущества предприятия, которая останется после расчетов с третьими лицами.

Основными источниками финансирования являются собственные средства или самофинансирование, которое представляет собой обязательное условие успешной хозяйственной деятельности предприятий в условиях рыночной экономики. Этот принцип базируется на полной окупаемости затрат по производству продукции и расширению производственно - технической базы предприятия, он означает, что каждое предприятие покрывает свои текущие и капитальные затраты за счет собственных источников. При временной недостаточности в средствах потребность в них может обеспечиваться за счет краткосрочных ссуд банка и коммерческого кредита, если речь идет о текущих затратах, и долгосрочных банковских кредитов, используемых на капитальные вложения.

Актуальность рассмотрения данного вопроса состоит в том, что необходимо не только проанализировать собственную финансовую независимость или в общем финансовое положение, а также в правильном выборе источников финансирования деятельности.

2. Источники долгосрочного финансирования

Источники финансирования представляют собой денежные доходы и поступления, находящиеся в распоряжении предприятия и предназначенные для осуществления затрат по расширенному воспроизводству, экономическому стимулированию, выполнению обязательств перед государством, финансированию прочих расходов.

Система финансирования включает источники финансирования и организационные формы финансирования.

Классификация источников финансирования разнообразна:

1. По отношениям собственности:

Собственные источники финансирования;

Заемные источники финансирования;

2. По видам собственников:

Государственные ресурсы;

Средства юридических лиц;

Средства физических лиц;

Зарубежные источники;

3. По временным характеристикам:

Краткосрочные;

Бессрочные;

Долгосрочные.

Наиболее важные задачи долгосрочной финансовой политики - поиск достаточных источников средств, необходимых для удовлетворения потребности в активах, минимизация их цены и оптимизация структуры капитала для обеспечения финансовой устойчивости предприятия.

Привлечение финансовых ресурсов из источников долгосрочного финансирования гарантирует стабильное поступление денежных средств для предприятия, и в этом смысле оно более надежно, чем краткосрочное финансирование, при котором у предприятия нет уверенности в получении ресурсов в ближайшем будущем.

Предприятие для долгосрочного финансирования своей деятельности может привлекать как внутренние, так и внешние источники финансирования.

Прежде чем рассматривать внешние источники долгосрочного финансирования, предприятию следует проанализировать возможности финансирования за счет «внутренних», которые значительно дешевле.

Предприятие может обеспечить себя внутренним долгосрочным финансированием посредством:

Реинвестирования прибыли;

Амортизационной политики;

Оптимизации управления основными фондами (реструктуризация, продажа вспомогательных производств, убыточных направлений деятельности и неэффективно используемых основных фондов).

Реинвестирование прибыли - более приемлемая и относительно дешевая форма финансирования предприятия, расширяющего свою деятельность. В частности, в этом состоит одна из причин ее широкого распространения.

Реинвестирование прибыли позволяет избежать дополнительных расходов, которые имеют место при выпуске новых акций. Другим существенным преимуществом является сохранение сложившейся системы контроля за деятельностью предприятия, поскольку в этом случае количество акционеров практически не меняется.

Амортизационная политика- составная часть общей политики формирования собственных финансовых ресурсов, заключающаяся в управлении амортизационными отчислениями от используемых основных фондов и нематериальных активов с целью их реинвестирования в производственную деятельность. В процессе формирования амортизационной политики предприятия учитываются следующие факторы:

а) объем используемых основных фондов и нематериальных активов, подлежащих амортизации;

б) методы оценки стоимости используемых основных фондов и нематериальных активов, подлежащих амортизации;

в) реальный срок предполагаемого использования на предприятии амортизируемых активов;

г) разрешенные законодательством методы амортизации основных фондов и нематериальных активов;

д) состав и структура используемых основных фондов;

е) темпы инфляции в стране;

ж) инвестиционная активность предприятия в предстоящем периоде.

Реструктуризация компании - это изменение структуры компании (иными словами порядка, расположения ее элементов), а также элементов, формирующих ее бизнес, под влиянием факторов либо внешней, либо внутренней среды. Реструктуризация включает: совершенствование системы управления, финансово-экономической политики компании, ее операционной деятельности, системы маркетинга и сбыта, управления персоналом.

Кроме того, существует два типа внешнего долгосрочного финансирования: кредитование и акционерное финансирование.

Кредитование:

ѕ источник финансирования с фиксированной стоимостью, не зависящей от доходности активов;

ѕ погашение основной суммы и выплата процентов в отличие от дивидендов требуется по закону;

ѕ сроки погашения можно совместить по времени с поступлением средств, но они должны быть определены заранее;

ѕ стоимость привлечения средств относительно низка;

ѕ как правило, требует обеспечения в виде основных средств или гарантий.

Акционерное финансирование:

ѕ отсутствует обязательство направления средств на выкуп акций по закону отсутствует

ѕ обязательство выплаты дивидендов

ѕ увеличивает финансовую базу и кредитную емкость предприятия

ѕ является самым дорогостоящим источником финансирования, так как дивиденды не снижают налогооблагаемую базу, а стоимость привлечения средств высока

ѕ инвесторы ожидают высокий доход на свои вложения, так как риск и неопределенность, связанная с акционерным капиталом, высоки

ѕ расширение акционерного капитала размывает владение и контроль со стороны существующих акционеров

Т.о. кредитование для предприятия является менее надёжным источником получения финансовых ресурсов, а акционерное финансирование требует больших затрат.

3. Инструменты долгосрочного финансирования

долгосрочный финансирование лизинг кредитование

Для обеспечения финансовых нужд компании используются разнообразные инструменты финансирования. Наиболее распространенными из них являются:

ѕ банковское кредитование;

ѕ финансовый лизинг;

ѕ факторинг.

Термин «кредит» используется для обозначения товарного кредита (предоставление в заем вещей), коммерческого кредита (предоставление в заем денег или вещей в виде аванса, предварительной оплаты, отсрочки или рассрочки платежа за товары, работы, услуги), бюджетного кредита (предоставление бюджетных средств юридическим лицам на возвратной и возмездной основе) и налогового кредита (отсрочка уплаты части налога на прибыль или иного налога).

Банковский кредит классифицируется:

1. В зависимости от обеспечения

ѕ без обеспечения (бланковый);

ѕ под обеспечение (под вексель, под товары и фонды, под залог недвижимости - ипотека.

2.По срокам погашения:

ѕ до востребования (онкольный);

ѕ краткосрочный;

ѕ долгосрочный;

3. По способу погашения

ѕ единовременным платежом;

ѕ в рассрочку.

4. По методу удержания процента:

ѕ в момент предоставления;

ѕ в момент погашения.

Существуют следующие формы банковского кредитования:

ѕ срочный кредит;

ѕ контокоррентный кредит;

ѕ онкольный кредит;

ѕ учетный кредит;

ѕ акцептный кредит;

ѕ ломбардный кредит;

Срочный кредит - прямой, необеспеченный кредит на срок не более 90 дней, обычно оформляемый в виде простого векселя, подписанного заемщиком.

В странах с недостаточно развитыми рыночными отношениями и законодательством вместо простого векселя оформляется обычное специальное кредитное соглашение между банком и фирмой. Денежные средства по срочному займу предоставляются единовременно в полной сумме и возвращаются с процентами в полной сумме займа одномоментно. Заимствование средств таким способом фирма осуществляет в исключительных ситуациях, когда возникают неожиданные потребности в фондах. Поэтому срочные займы имеют высокую стоимость, связанную с высокими административными издержками по оформлению и исполнению договоров такого типа.

Контокоррентный кредит предусматривает ведение банком текущего счета клиента с оплатой поступивших расчетных документов и зачислением выручки. Если средств клиента оказывается недостаточно для погашения обязательств, банк кредитует его в пределах установленной в кредитном договоре суммы, т. е. контокоррент может иметь и дебетовое, и кредитовое сальдо.

Онкольный кредит является разновидностью контокоррента и выдается, как правило, под залог товарно-материальных ценностей или ценных бумаг. В пределах обеспеченного кредита банк оплачивает все счета клиента, получая право погашения кредита по первому своему требованию за счет средств, поступивших на счет клиента, а при их недостаточности - путем реализации залога. Процентная ставка по этому кредиту ниже, чем по срочным ссудам.

Учетный (вексельный) кредит предоставляется банком векселедержателю путем покупки (учета) векселя до наступления срока платежа. Векселедержатель получает от банка указанную в векселе сумму за вычетом учетного процента, комиссионных платежей и других накладных расходов. Закрытие кредита осуществляется на основании извещения банка об оплате векселя.

Акцептный кредит используется в основном во внешней торговле и предоставляется поставщиком импортеру путем акцепта банком выставленных на него экспортером тратт.

Аваль - поручительство за лицо, обязанное по векселю, обычно на лицевой стороне векселя или аллонже. Банк, выдавший такую гарантию (авалист), отвечает за платёж по векселю в том же объёме, что и лицо которому он дан, т.е., несёт солидарную ответственность. Авалист, оплативший вексель имеет право требовать возмещения платежа, за которое он дал аваль, а также с лиц, ответственных перед последним.

Ломбардный кредит осуществляется в форме банковского кредита под залог депонируемых в банке ценных бумаг. В залог обычно принимаются ценные бумаги, котирующиеся на бирже или имеющие организованный свободный рынок. Контракт на получение ломбардного кредита может предусматривать различные условия выплаты долга: заемщик может весь долг погасить единовременным платежом в срок, предусмотренный контрактом; может в этот срок выплатить лишь часть долга, а оставшуюся часть погашать в следующем периоде; может быть предусмотрен вариант на продление срока погашения на следующие три месяца. При расчетах учитывается точное количество дней в месяце, продолжительность года принимается равной 360 дней.

В случае, если заемщик не погасит кредит вовремя, он обязан рассчитаться с кредитором по увеличенной (штрафной) процентной ставке за весь период просрочки платежа. Если кредит все же не будет погашен, право собственности переходит к кредитору, который реализует имущество и удерживает из выручки сумму долга вместе с начисленными процентами.

Финансовый лизинг -- приобретение оборудования специализированной финансовой компанией (в том числе в кредит) с последующей сдачей его в аренду.

Лизингодатель обязуется приобрести в собственность определённое лизингополучателем имущество у указанного им продавца и предоставить лизингополучателю это имущество за плату во временное владение и пользование. Чаще всего это осуществляется для предпринимательских целей, однако с 1 января 2011 года в России это не обязательно. В мировой практике широко распространён потребительский лизинг. Договор может предусматривать, что выбор продавца и приобретаемого имущества делает лизингодатель. Лизингополучатель может изначально являться собственником имущества.

Предметом лизинга являются любые непотребляемые вещи, в том числе предприятия, здания, сооружения, оборудование, транспортные средства и другое движимое и недвижимое имущество.

Предметом лизинга не могут быть земельные участки и другие природные объекты, а также имущество, которое федеральными законами запрещено для свободного обращения или для которого установлен особый порядок обращения.

Земельные участки не могут быть самостоятельным предметом договора лизинга. Содержащийся в ст. 666 Гражданского кодекса Российской Федерации и ст. 3 Федерального закона «О финансовой аренде (лизинге)» запрет не распространяется на случаи, когда предметом лизинга служат здание (сооружение), предприятие, иной имущественный комплекс (постановления Президиума Высшего Арбитражного Суда Российской Федерации от 16.09.2008 No. 4904/08 и 8215/08).

Предмет лизинга, переданный во временное владение и пользование лизингополучателю, является собственностью лизингодателя. Предмет лизинга, переданный лизингополучателю по договору финансового лизинга, учитывается на балансе лизингодателя или лизингополучателя по соглашению сторон.

В зависимости от срока полезного использования объекта лизинга и экономической сущности договора лизинга различают:

ѕ финансовый лизинг (финансовая аренда). Срок договора лизинга сравним со сроком полезного использования объекта лизинга. Как правило, по окончании договора лизинга остаточная стоимость объекта лизинга близка к нулю и объект лизинга может без дополнительной оплаты перейти в собственность лизингополучателя. По сути, является одним из способов привлечения лизингополучателем целевого финансирования (в целях приобретения объекта лизинга);

ѕ операционный (оперативный) лизинг. Срок договора лизинга существенно меньше срока полезного использования объекта лизинга. Обычно предметом лизинга являются уже имеющиеся в распоряжении лизингодателя активы (может не быть третьей стороны -- продавца). По окончании договора объект лизинга либо возвращается лизингодателю и может быть передан в лизинг повторно, либо выкупается лизингополучателем по остаточной стоимости. Лизинговая ставка обычно выше, чем по финансовому лизингу. По экономической сущности является разновидностью аренды.

В договорах лизинга может быть предусмотрено техническое обслуживание поставляемой техники, обучения кадров и т. д. В договоре возможны положения о праве (или обязанности) лизингополучателя купить товар по истечении срока аренды.

Особым случаем является возвратный лизинг, при котором продавец лизингового имущества одновременно является лизингополучателем. Фактически, это форма получения кредита под залог производственных фондов и получения дополнительного экономического эффекта от различий в налогообложении.

Факторинг - это комплекс услуг по обслуживанию факторинговой компанией (фактором) поставок клиента с отсрочкой платежа под уступку дебиторской задолженности.В операции факторинга обычно участвуют три лица: фактор (факторинговая компания или банк) -- покупатель требования, поставщиктовара (кредитор) и покупатель товара (дебитор). Основной деятельностью факторинговой компании является кредитование поставщиков путём выкупа краткосрочной дебиторской задолженности, как правило, не превышающей 180 дней. Между факторинговой компанией и поставщиком товара заключается договор о том, что ей по мере возникновения требований по оплате поставок продукции предъявляются счета-фактуры или другие платёжные документы. Факторинговая компания осуществляет дисконтирование этих документов путём выплаты клиенту 60?90 % стоимости требований. После оплаты продукции покупателем факторинговая компания доплачивает остаток суммы поставщику, удерживая процент с него за предоставленный кредит и комиссионные платежи за оказанные услуги.

Существует большое количество разновидностей факторинговых услуг, отличающихся друг от друга прежде всего степенью риска, который принимает на себя факторинговая компания.

Факторинг с регрессом -- вид факторинга, при котором фактор приобретает у клиента право на все суммы, причитающиеся от должника. Однако в случае невозможности взыскания с должника сумм в полном объёме клиент, переуступивший долг, обязан возместить фактору недостающие денежные средства.

Факторинг без регресса -- вид факторинга, при котором фактор приобретает у клиента право на все суммы, причитающиеся от должника. При невозможности взыскания с должника сумм в полном объёме факторинговая компания потерпит убытки (правда, в рамках выплаченного финансирования клиенту).

Факторинг бывает открытым (с уведомлением дебитора об уступке) и закрытым (без уведомления). Также он бывает реальным (денежное требование существует на момент подписания договора) и консесуальным (денежное требование возникнет в будущем).

При участии одного Фактора в сделке факторинг называется прямым, при наличии двух Факторов -- взаимным.

При классификации видов факторинга стоит обратить внимание на инвойс-дискаунтинг, хотя он и имеет ряд существенных отличий, несмотря на то, что в нем присутствуют черты регрессного закрытого факторинга.

По сравнению с кредитованием факторинг имеет ряд существенных преимуществ:

1. Залоговое обеспечение. В отличие от кредитования, где необходимо в большинстве случаев обязательное материальное залоговое обеспечение (основные средства, товары в обороте, сырье и прочее), при операциях факторинга обеспечением выступает дебиторская задолженность компании.

2. Оценка финансового состояния. Жесткие требования к финансовому состоянию компании и качеству финансовой отчетности в меньшей степени влияют на положительное решение вопроса при факторинге, чем при кредитовании. Факторинговые компании в большей степени интересуются качеством и диверсификацией дебиторской задолженности поставщика.

3. Гибкая схема работы. В отличие от кредитования, факторинг не связывает так руки финансовым директорам жесткими временными рамками (при кредитовании в основном используется единовременная или по утвержденному графику выборка кредитных средств и аналогичное погашение). Факторинговое финансирование осуществляется по факту отгрузки товара одобренным дебиторам и фактически пропорционально объему продаж. Погашение же факторингового финансирования осуществляется в момент оплаты отгруженного товара дебиторами.

4. Высокие темпы роста продаж. Более «гибкое» и постоянное финансирование при факторинге в совокупности с эффективным управлением дебиторской задолженностью позволяет более высокими темпами увеличивать товарооборот компании. По факту отгрузки товара в адрес одобренных дебиторов финансируется 90% от суммы каждой поставки. Таким образом, объем финансирования растет пропорционально объему продаж.

Даже самые простейшие расчеты показывают, что при равных условиях факторинг позволяет в течение одного года увеличить товарооборот в 2 раза быстрее, чем при кредитовании на пополнение оборотных средств. Используя факторинг с получением финансирования от Фактора сразу после отгрузки товара, вы будете всегда обладать денежными средствами для производства/закупки и продажи товара, не дожидаясь поступления оплаты от покупателей за ранее отгруженный товар.

Кроме того, факторинг -- это не только финансирование. Полный комплекс факторинговых услуг подразумевает управление дебиторской задолженностью, покрытие ряда рисков (потери ликвидности, кредитного, инфляционного, валютного), информационно-аналитическое обслуживание (специальные IT, позволяющие контролировать движение денежных средств, текущее состояние дебиторской задолженности, платежную дисциплину покупателей, планировать ежедневные финансовые потоки компании и формировать аналитические отчеты для принятия управленческих решений). Перечисленные услуги и формируют добавленную стоимость факторинга, которая отличает факторинг от обычного кредитования.

Список использованной литературы

4. Бланк, И.А. Основы финансового менеджмента. Т.1./ И.А. Бланк. - К.: Ника-Центр, 2009. - 624 с.

5. Бланк, И.А. Финансирование бизнеса/ И.А. Бланк. - М.: Альпина Паблишер, 2011. - 197 с.

6. Ковалев, В.В. Введение в финансовый менеджмент/ В.В. Ковалев.- М.: Финансы и статистика, 2010. - 768 с.

7. Колпакова, Г.М. Финансы. Денежное обращение. Кредит: Учеб. Пособие/ Г.М. Колпакова. - М.: Финансы и статистика, 2011. - 496 с. 3-е изд.

8. Лушин, С. И. Финансы: Учебник / С.И. Лушин, В.А. Слепов.- М.: Изд-во Рос. экон. акад., 2010. - 384 с. 2-е изд.

Размещено на Allbest.ru

Подобные документы

    Сущность и классификация источников финансирования предприятия. Управление собственными и заёмными средствами, эмиссией акций и привлечением банковского кредита. Проблемы привлечения долгосрочных источников финансирования в условиях финансового кризиса.

    курсовая работа , добавлен 21.01.2010

    Источники финансирования основного капитала. Классификация долгосрочных кредитов. Выбор источников финансирования основного капитала на основе сравнения условий кредитования. Расчет цены кредита. Анализ источников финансирования оборотных средств.

    курсовая работа , добавлен 23.08.2013

    Теоретическое исследование, общая характеристика и классификация собственных источников финансирования предприятия. Анализ собственных источников финансирования хозяйственной деятельности на примере ЗАО "Прогресс" и совершенствование их использования.

    курсовая работа , добавлен 08.04.2011

    Классификация источников финансирования, состав собственных и заёмных средств; механизмы управления источниками хозяйственной деятельности предприятий; проблемы привлечения дополнительных источников финансирования деятельности предприятия ЗАО "Прогресс".

    курсовая работа , добавлен 01.02.2011

    Сущность, классификация и эффективность использования источников финансирования предпринимательской деятельности. Методические основы вертикального и динамического анализа источников финансирования предприятия. Анализ финансового состояния ООО "Лидер".

    курсовая работа , добавлен 07.04.2013

    Понятие и сущность источников финансирования. Классификация источников финансирования предпринимательской деятельности. Оценка структуры источников финансирования деятельности организации на примере ОАО АПЗ "Ротор". Анализ структуры и динамики баланса.

    курсовая работа , добавлен 21.09.2015

    Изучение возможности применения факторинга для финансирования деятельности предприятия. Оценка финансового состояния ООО "ОНК-Завод" и уровня дебиторской задолженности. Разработка механизма использования факторинга для финансирования деятельности.

    дипломная работа , добавлен 13.09.2013

    Экономическое содержание источников финансирования. Структура источников формирования инвестиционных ресурсов. Анализ источников финансирования инновационной деятельности на примере филиала №1 ОАО "Минскжелезобетон". Способы и формы финансирования.

    курсовая работа , добавлен 05.05.2016

    Изучение деятельности ОАО "Сургутнефтегаз". Анализ технико-экономических показателей. Источники долгосрочного финансирования. Структура источников имущества. Предложения по улучшению эффективности использования источников долгосрочного финансирования.

    курсовая работа , добавлен 10.04.2017

    Анализ структуры источников финансирования предприятия и эффективности использования заемных средств. Факторы, влияющих на структуру источников финансирования. Определение потребностей предприятия во внешних источниках финансирования (процент от продаж).